八馬茶葉：營(yíng)收增速遜于利潤 拳頭產(chǎn)品增長(cháng)天花板難突破？

　　據港交所1月17日披露，八馬茶業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：八馬茶業(yè)）向港交所主板提交上市申請書(shū)，華泰國際、農銀國際、天風(fēng)國際為其聯(lián)席保薦人。

　　營(yíng)收波動(dòng)向下利潤向上

　　據招股書(shū)，該公司是中國高端茶市場(chǎng)的領(lǐng)導者、高端中國茶領(lǐng)域銷(xiāo)量第一名、中國最具知名度的茶品牌。

　　根據弗若斯特沙利文報告，按2023年末茶葉連鎖專(zhuān)賣(mài)店數量計，該公司在中國茶葉市場(chǎng)排名第一；按2023年銷(xiāo)售收入計，該公司在中國高端茶葉市場(chǎng)排名第一，同時(shí)在中國烏龍茶和紅茶市場(chǎng)亦排名第一；截至2024年，該公司的鐵觀(guān)音銷(xiāo)售量連續10 余年位居全國第一，巖茶銷(xiāo)售量連續5年位居全國第一；根據弗若斯特沙利文，按品牌偏好度計，該公司在中國茶葉市場(chǎng)及中國高端茶葉市場(chǎng)均排名第一。

　　此外，根據中國茶業(yè)連鎖行業(yè)報告，該公司“八馬”品牌的知名度于2024年位列行業(yè)第一，顧客滿(mǎn)意度于 2023-2024年連續兩年排名第一。該公司借助遍佈全國的線(xiàn)下門(mén)店網(wǎng)絡(luò )和全方位的線(xiàn)上銷(xiāo)售平臺為消費者提供高品質(zhì)中國好茶，產(chǎn)品覆蓋烏龍茶、黑茶、紅茶、綠茶、白茶、黃茶等全品類(lèi)茶葉及茶具、茶食、茶飲等非茶葉產(chǎn)品，形成了完整的茶飲產(chǎn)品矩陣。

　　往績(jì)記錄期內八馬茶業(yè)實(shí)現了快速增長(cháng)并保持良好的盈利能力，公司的門(mén)店（包括直營(yíng)店及加盟店）總數由往績(jì)記錄期初的2，613家增至截至2024年9月30日的3498家，其中加盟門(mén)店數量由2203家增至3224家。

　　財務(wù)方面，于2022財政年度、2023財政年度、2024年九個(gè)月（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：報告期內），八馬茶業(yè)分別錄得收益約為18.18億元（單位：人民幣，下同）、21.22億元、16.47億元，同比增長(cháng)16.7%及0.98%；同期，期內利潤分別約為1.66億元、2.06億元、2.08億元，同比增長(cháng)24.1%及12.6%?？梢?jiàn)營(yíng)收增速遠低于利潤增速。

　　毛利率方面，2022年、2023年、2024年前九個(gè)月，公司整體毛利率分別為53.3%、52.3%、55.4%。值得注意的是，八馬茶業(yè)一直被外界詬病研發(fā)投入低，但銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)支出占比高。

　　數據上看，2022—2023年，八馬茶業(yè)銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為6.17億元、6.81億元，占當期營(yíng)收的33.94%、32.09%，研發(fā)成本分別為822萬(wàn)元、1162萬(wàn)元，占當期營(yíng)收的0.45%、0.55%；2024年前九個(gè)月，八馬茶業(yè)銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支同比增長(cháng)3.38%至5.20億元，占該期營(yíng)收的31.57%，研發(fā)成本同比增長(cháng)35.25%至1006.4萬(wàn)元，占該期營(yíng)收的0.61%。

　　按產(chǎn)品劃分，公司有茶葉產(chǎn)品、非茶葉產(chǎn)品、其他等三大板塊。報告期內，茶葉產(chǎn)品為公司主要營(yíng)收業(yè)務(wù)，占比維持在88%左右，非茶葉產(chǎn)品（包括茶具、茶食、純茶飲料等）占比11%左右，其他收入（包括投資物業(yè)租金等）約占0.1%。在主營(yíng)業(yè)務(wù)茶葉產(chǎn)品上，烏龍茶（鐵觀(guān)音和武夷巖茶）是公司的代表產(chǎn)品，營(yíng)收占公司總營(yíng)收的接近30%。不過(guò)，2024年前九個(gè)月，烏龍茶收入從上年同期的4.86億元減少至4.69億元，主要系因鐵觀(guān)音銷(xiāo)量下滑。

　　加盟商撐起業(yè)務(wù)半邊天主力產(chǎn)品增長(cháng)天花板可見(jiàn)

　　從渠道來(lái)看，加盟商撐起其業(yè)務(wù)半邊天。

　　招股書(shū)披露，2022年、2023年及2024年前9個(gè)月，公司旗下加盟商分別為1033名、1202名及1241名。同期，公司向這些加盟商銷(xiāo)售實(shí)現收入分別約9.12億元、10.73億元和8.19億元，分別占同期公司總收入的50.2%、50.6%及49.7%。

　　報告期內，公司將若干直營(yíng)門(mén)店轉為加盟店，以至于直營(yíng)門(mén)店規模分別減少58家、36家和42家。同期，加盟店分別增加376家、475家和170家。截至2024年9月末，加盟門(mén)店3224家，占公司門(mén)店線(xiàn)下門(mén)店總規模的92.17%。

　　不過(guò)，在八馬茶業(yè)多個(gè)銷(xiāo)售渠道中，向加盟商銷(xiāo)售的毛利率最低。截至2024年9月30日的9個(gè)月，八馬茶業(yè)向加盟商銷(xiāo)售茶葉的毛利率為46%，遠低于公司線(xiàn)下直接銷(xiāo)售78.2%的毛利率。

　　股權方面，八馬茶業(yè)被王氏家族牢牢控制。截至最后實(shí)際可行日期，王文禮、王文彬、王文超、吳小寧、陳雅靜和王小萍為一致行動(dòng)人，共同控制或行使55.90%投票權，為公司控股股東。王文彬、王文禮及王文超互為兄弟，陳雅靜系王文彬之妻、吳小寧系王文禮之妻、王小萍為王氏兄弟的姊妹。王氏家族之外，公司企業(yè)股東頗為亮眼，包括IDG、壹叁資本、天圖資本以及劉永好旗下的成都新津等等。

　　由于茶葉貢獻營(yíng)收超八成，所以八馬茶業(yè)的增長(cháng)空間與茶葉市場(chǎng)無(wú)不相關(guān)。近年來(lái)，我國茶葉內銷(xiāo)總量呈持續穩定增長(cháng)態(tài)勢。2019年，中國茶葉內銷(xiāo)總量達202.56萬(wàn)噸，同比增長(cháng)6.02%。 2019 年，國內市場(chǎng)銷(xiāo)售總額達2739.50億元，同比增長(cháng)2.95%，增幅并不算大。

　　就茶葉品類(lèi)而言，據中國茶行業(yè)流通協(xié)會(huì )數據顯示，目前綠茶市場(chǎng)占比領(lǐng)先，約為60%；黑茶占比約為15%，且處于增長(cháng)趨勢；烏龍茶及紅茶的市場(chǎng)占比約為10%；而白茶和黃茶的市場(chǎng)占比相對較低，白茶約為2%，黃茶不足1%。各茶類(lèi)消費格局相對穩定，八馬茶業(yè)的拳頭產(chǎn)品烏龍茶在市場(chǎng)規模偏小，而規模最大的綠茶市場(chǎng)，公司營(yíng)收規模較小，總體來(lái)看，天花板較低。

　　截至2025年1月10日，該公司擁有兩個(gè)茶葉精制生產(chǎn)基地，安溪生產(chǎn)基地位于福建省安溪縣，主要從事鐵觀(guān)音茶葉及組合茶的精制，而該公司的武夷山生產(chǎn)基地位于福建省武夷山市，主要從事武夷巖茶及紅茶葉的精制。

　　由于下游市場(chǎng)規模有限，八馬茶業(yè)的庫存商品規模增長(cháng)仍需注意。近年來(lái)，公司的存貨賬面價(jià)值整體呈現增長(cháng)趨勢。報告期內，八馬茶業(yè)存貨的賬面值分別為4.4億元、4.36億元及4.61億元，仍處于上漲趨勢，而這主要來(lái)自庫存商品的增長(cháng)。

　　雖說(shuō)為擴容業(yè)務(wù)規模，八馬茶業(yè)近年來(lái)加大了普洱茶采購儲備力度，但公司存在存貨余額上升的可能性，或會(huì )導致存貨周轉率下降，加大存貨跌價(jià)的風(fēng)險，不利于盈利能力的提升。

　　綜上所述，八馬茶業(yè)營(yíng)收規模增長(cháng)遠低于利潤增速，可見(jiàn)其成長(cháng)性似乎存在不足。尤其是其拳頭產(chǎn)品烏龍茶市場(chǎng)規模較小，想象空間并不算大，可以預見(jiàn)八馬茶業(yè)的全品類(lèi)成長(cháng)仍需時(shí)間考驗，而拓展市場(chǎng)的加盟模式仍將進(jìn)一步攤薄公司的利潤。