國泰君安策略研究：“穩匯率”“寬貨幣”平衡期 A股后續反彈空間大

　　來(lái)源：國泰君安

　　研究員：方奕/馬浩然

　　本報告導讀：

　　現階段處于“穩匯率”與“寬貨幣”平衡期，從歷史經(jīng)驗看A股市場(chǎng)普遍處在階段性底部，后續反彈空間大，大盤(pán)風(fēng)格占優(yōu)。領(lǐng)漲行業(yè)特征：前期偏強勢/估值分位不高/存在周期反轉預期或事件催化。

　　投資要點(diǎn)：

　　匯率波動(dòng)通過(guò)影響貨幣政策節奏間接影響股市。①近期強勢美元下，人民幣兌美元匯率出現一定貶值，但人民幣兌一籃子貨幣仍然保持升值。往后看，匯率不會(huì )單邊超調。②匯率對股市的影響機制主要通過(guò)影響貨幣政策節奏。人民幣兌美元貶值期間A 股整體走勢承壓，外資流動(dòng)的影響有限，更重要的影響在于國內貨幣政策節奏，2018 年后雙方經(jīng)濟周期錯位時(shí)有發(fā)生，在國內增長(cháng)壓力加大時(shí)，央行對穩匯率的考慮會(huì )導致貨幣政策節奏發(fā)生延后，影響股市。

　　“穩匯率”與“寬貨幣”平衡期內，A 股市場(chǎng)普遍處在階段性底部，后續反彈空間大，大盤(pán)風(fēng)格占優(yōu)。①2024 年12 月以來(lái)降準降息預期被延后是股市調整的一個(gè)原因。2024 年12 月以來(lái)政策多次定調貨幣寬松，但由于美元強勢，人民幣匯率面臨壓力，導致降準降息預期被延后，疊加債券市場(chǎng)長(cháng)債利率快速下行以及債券發(fā)行供給放量，流動(dòng)性偏緊是股市調整的一個(gè)原因。②從歷史經(jīng)驗看，曾出現多輪“穩匯率”與“寬貨幣”平衡期，可以為當下提供參考：18/09-19/02、19/05-19/10、22/10-22/12、23/10-24/02、24/05-24/08。③平衡期內，A 股市場(chǎng)普遍處在階段性底部，在平衡期末期或降息后市場(chǎng)均走出可觀(guān)的反彈行情；平衡期內大盤(pán)風(fēng)格整體占優(yōu)。

　　平衡期內領(lǐng)漲行業(yè)特征：前期偏強勢/估值分位不高/存在周期反轉預期或事件催化。上述平衡期內領(lǐng)漲行業(yè)并不相同，但存在共性特征：①并非單純高切低，平衡期內領(lǐng)漲行業(yè)在前期股價(jià)就偏強勢；②領(lǐng)漲行業(yè)估值分位普遍不高，多數在50%以下；③部分領(lǐng)漲行業(yè)憑借周期反轉預期或事件催化，淡化估值要求；④銀行和非銀勝率較高，銀行憑借低波動(dòng)優(yōu)勢，而非銀依靠反彈行情出現后的高彈性。

　　投資建議：市場(chǎng)有望逐步企穩，行業(yè)配置關(guān)注前期表現、估值與景氣。①現階段穩匯率要求下貨幣政策寬松預期被延后，從歷史經(jīng)驗看這一階段多處于底部位置，后續降準降息落地將有望帶動(dòng)市場(chǎng)出現較大幅度反彈。此輪不同在于，現階段決策層對經(jīng)濟態(tài)度明確，12 月PMI、生產(chǎn)、消費等高頻數據有助于穩定經(jīng)濟預期，市場(chǎng)有望更快企穩。②行業(yè)配置上，參考歷史經(jīng)驗建議從三方面布局：a、估值不高，前期強勢表現有望延續，推薦機械（工程機械/機器人）、家電。b、產(chǎn)業(yè)景氣有望回升，推薦軍工、大眾品消費、半導體。c、提前布局非銀，后續貨幣政策落地有望帶動(dòng)市場(chǎng)反彈。

　　風(fēng)險提示：歷史經(jīng)驗失效；國內政策不及預期；全球地緣不確定性。